Fasteignafélagið Reginn tilkynnti nýlega um afturköllun á fyrirhuguðum samruna við Eik. Gildistími tilboðsins var framlengdur alls sjö sinnum, eftir að hafa verið fyrst lagt fram í júní 2023. Niðurstaðan markar tímamót fyrir Reginn sem nú horfir á ný tækifæri til vaxtar og aukinnar arðsemi. Forstjóri Regins hefur sagt að farnar verði aðrar leiðir að sama marki og að fyrirtækið hafi augastað á nýjum tækifærum. Ferlið hefur vafalaust tekið dýrmætan tíma frá stjórnendum og verið kostnaðarsamt. Reginn fyrirhugar að taka upp nafn Heima á boðuðum hluthafafundi þann 29. maí næstkomandi.
Ég minnist þess að hafa fyrst eignast hlutabréf í Reginn (framvegis Heimar) í frumútboði fyrirtækisins á árinu 2012. Fyrirtækið var þá fyrsta fasteignafélagið til að skrá sig á hlutabréfamarkað og var útboðsgengið 8,2 krónur á hlut. Ég var í hópi stærri einkafjárfesta sem keyptu í útboðinu á þeim tíma. Í hækkandi vöxtum er yfirleitt ekki áhugavert að fjárfesta í fasteignafélögum en yfirvofandi vaxtalækkanir marka mikilvæg tímamót. Við þessar aðstæður hef ég séð tækifæri til að byggja upp eignastöðu í Heimum.
Ódýrir fermetrar á kjarnasvæðum
Markaðsvirði Heima bendir til þess að fjárfestar verðmeti fermetraverð eignasafns á tæplega 400 þúsund krónur. Ljóst er hinsvegar að markaðsverð er nær 480-500 þúsund krónum að jafnaði, eða 20-25% hærra. Samkvæmt upplýsingum frá fyrirtækinu er virði eignasafns um 186 milljarðar króna og telur alls 99 fasteignir á Íslandi. Áhersla stjórnenda er að auka vægi eigna á kjarnasvæðum enn frekar, en undanfarin sex ár hefur 95% af keyptum eða byggðum eignum verið á þeim svæðum. Stjórnendur hafa boðað að 70-80% leigutekna komi frá kjarnasvæðum áður en langt um líður, sem er jákvæð þróun.
Vaxtalækkanir ekki „prísaðar inn“
Fasteignafélög eru afar næm fyrir breytingum á fjármagnskostnaði og erlendis höfum við séð bein tengsl á milli hækkunar hlutabréfaverðs og væntinga um vaxtalækkanir. Erlendir markaðir eru flestir mun skilvirkari en sá íslenski er þetta varðar þar sem fjárfestar hér á landi virðast ekki „prísa inn“ fyrirsjáanlegar vaxtalækkanir. Það er orðið tímabært að hlutabréfaverð íslenskra fasteignafélaga endurspegli auknar væntingar til vaxtalækkana og taki mið af verðþróun evrópskra fasteignafélaga. Forsætisráðherra sagði í byrjun maí að nú þegar hefðu skapast aðstæður í hagkerfinu til lækkun vaxta. Fjármálaráðherra bætti um betur nokkrum dögum síðar og sagði „allar líkur á lækkun vaxta“ í ágúst.
Erlendir markaðir eru flestir mun skilvirkari en sá íslenski er þetta varðar þar sem fjárfestar hér á landi virðast ekki „prísa inn“ fyrirsjáanlegar vaxtalækkanir.
Sviss var nýlega fyrst Evrópuríkja til að lækka vexti og búist er við að helstu iðnríkin lækki einnig vexti á næstu vikum og mánuðum. Á síðastliðnum þremur mánuðum hafa hlutabréf í Kaldalón lækkað um 13,5%, Heimum um 11%, og Reitum um 2,4%. Á sama tíma hefur hlutabréfavísitala skráðra fasteignafélaga í Evrópu hækkað um tæp 10%. Útfrá þessu má ímynda sér að bestu kaupin séu í Kaldalón og Heimum og að aðeins sé tímaspursmál hvenær ríflega 20% munur á verðlagningu (Kaldalón og Heimar) jafnist út.
Hugleiðingar um verðlagningu
Fjármagnskostnaður vegur þungt í rekstri fasteignafyrirtækja, sérstaklega í því hávaxtaumhverfi sem nú ríkir. Veginn fjármagnskostnaður (WACC) er sú kennitala sem hefur hvað mesta næmni við þróun hlutabréfaverð fasteignafyrirtækja á næstu mánuðum. Hér á landi eru vextir langtum hærri en í Bandaríkjunum og Evrópu og næmni fyrir breytingum því meiri. Til að mynda eru stýrivextir Seðlabanka Íslands nú 9,25% og vextir evrópska seðlabankans (ECB) 4,5%. Gera má ráð fyrir að fjármagnskostnaður Heima lækki umtalsvert á næstu misserum. Ég tel að forsendur séu fyrir að lágmarki 50 punkta lækkun stýrivaxta í ágúst og aftur 25-50 punktum fyrir áramótin.
Einnig er mikilvægt að horfa til vaxtar umfram verðbólgu og arðsemi eignasafns. Efri mörk í spá stjórnenda gerir ráð fyrir 13.240 milljónum króna leigutekjum á þessu ári og 9.520 millljóna rekstrarhagnaði, miðað við 5% hækkun vísitölu neysluverðs. Eftir umtalsverðar hækkanir launa- og stjórnunarkostnaðar á síðasta ári, m.a. vegna forstjóraskipta, má ætla að hóflegir kjarasamningar styrki leiguarðsemi fyrirtækisins enn frekar. Eðilega eru þó fleiri þættir sem horfa ber til við verðlagningu fasteignafélaga. Ég kýs að horfa á þrjá lykilþætti: 1) lækkun fjármagnskostnaðar, 2) skilvirkni og arðsemi eignasafns og 3) vaxtar á kjarnasvæðum umfram verðbólgu (var 6,5% á síðasta ári).
En þegar fjárfestar ranka við sér er líklegt að við sjáum skarpa hækkun á tiltölulega lítillri veltu. Einhverjir kunna að sjá tækifæri í því.
Hvenær vakna íslenskir fjárfestar til lífsins?
Verðlagning fasteignafélaga virðist í engu samræmi við væntingar stjórnmálamanna, verkalýðshreyfingar, aðila vinnumarkaðarins, greiningadeilda og almennings um lækkun vaxta. Það er því aðeins tímaspursmál hvenær fjárfestar vakna til lífsins og hefja kaup á hlutabréfum fasteignafélaga af fullum þunga. Eins og oft tíðkast á íslenska markaðnum mun þetta væntanlega renna upp fyrir helstu markaðsaðilum á sama tíma. Sterkir kaupendur eru líklegir til að átta sig á þessu kauptækifæri fljótlega og setja tóninn. Aðrir fylgja í kjölfarið.
Í tilfelli Heima er eignarhald fyrirtækisins að stórum hluta í höndum lífeyrissjóða og annarra langtíma-fjárfesta sem hafa ekki sýnt áhuga á sölu hlutabréfa í félaginu. Almennt séð er þetta ókostur fyrir Heima að eignarhald fyrirtækisins sé með þessum hætti og flæði lítið. En þegar fjárfestar ranka við sér er líklegt að við sjáum skarpa hækkun á tiltölulega lítillri veltu. Einhverjir kunna að sjá tækifæri í því. Ég er þeirrar skoðunar að Kaldalón og Heimar leiði hækkanir fasteignafélaga á þessu ári. Fyrirsjáanlegar vaxtalækkanir og aukin skilvirkni Heima getur að mínu mati réttlætt 45-50 krónur á hlut, innan 8-12 mánaða.
-----
Höfundur rekur eigið ráðgjafafyrirtæki, Aviva Communication, og sinnir fjárfestingum í skráðum og óskráðum verðbréfum og fasteignum. Hann og tengdir aðilar eru hluthafar í Heimum, með tæplega 0,5% eignahlut.
