Stýrivextir virka ekki eins og skot

Út af fyrir sig er hún að hluta til rétt," segir Davíð Oddsson Seðlabankastjóri. „Víð lítum þó ekki á hana sem gagnrýni, heldur sem staðreynd í peningalegu umhverfi sem við búum í. Við getum ekki annað en hagað okkur innan þessa umhverfis. Við gerum ekki kröfu um að neinu sé breytt, það er ekki í okkar verkahring. En við bendum á að þetta eru út af fyrir sig sömu lögmálin sem menn búa við alls staðar í heiminum um þessar mundir. Eina spurningin er sú hvort slíkt hefur meiri þýðingu hér, af því að landið er lítið og myntin smá. Því vegi áhrif annarra þátta ef til vill meira en annars staðar. Þetta hefur auðvitað ekkert verið rannsakað en við teljum að til lengri tíma litið gildi lögmálin í meginatriðum hér eins og annars staðar og stýrivaxtatækið virki. Við höfum aldrei sagt að það virki eins og skot. Það gerir það hvergi. En við sjáum að það virkar hér."

Stýrivaxtahækkun Seðlabankans, um 0,45 prósentustig fyrir helgi, kom markaðsaðilum töluvert á óvart. Bankinn hafði ekki hækkað vexti um nokkurt skeið, þótt hann hafi ítrekað sagt við ákvörðun vaxta að þeir kynnu að hækka, teldi bankinn ástæðu til þess. Stýrivextirnir eru nú 13,75 prósent og tólf mánaða verðbólga 4,5 prósent. Átti ekki að koma á óvart

Davíð segir að fyrst vextir hækkuðu nú geti menn sagt við sjálfa sig að sennilega hefði átt að hækka vextina fyrr. „Þá vildum við sjá hvort þessi stefna okkar, að hafa vextina í þeim hæðum sem þeir voru komnir í, myndi ekki að lokum bíta. Síðan hefur verðbólgan aukist og raunvaxtastigið þar með lækkað, auk þess sem eftirspurn hefur reynst meiri en vænst var."

Tilkynnt var um óbreytta stýrivexti í september og þar áður í júlí. Davíð bendir á að þá hafi bankinn sagst myndu bregðast við ef horfur versnuðu. „Það væri ekki trúverðugt fyrir bankann að segja enn einu sinni að ef þetta héldi áfram að versna þá myndum við bregðast við. Þá hefði markaðurinn sagt: „Þetta er það sem þeir segja alltaf karlarnir og þetta er ekkert marktækt." Því urðum við að fylgja orðum okkar eftir. Við áttum engan annan kost. Ég er reyndar hissa á því að markaðurinn hafi ekki byggt þetta inn hjá sér, því nú höfðu horfurnar versnað enn og menn gátu gert ráð fyrir því að bankinn stæði við orð sín."

DEIGT VOPN SEM BÍTUR AÐ LOKUM

„Ég held að stýrivextir, ekki bara okkar heldur almennt, séu deigt vopn að því leyti til að breytingar á þeim taka tíma að síast inn. Auðvitað getur maður séð að sálfræðileg áhrif af þessu vopni geta verið mikil," segir Davíð og vísar til dæmis til nýlegrar 0,50 prósenta vaxtalækkunar í Bandaríkjunum. „Þá hækkaði markaðurinn mjög hratt. Þessi breyting var ekki farin að hafa nein efnisleg áhrif. Þetta voru sálfræðileg áhrif sem þarna voru. Markaðurinn taldi að bandaríski seðlabankinn sýndi með þessu að hann ætlaði að hafa markaðslegar þarfir fyrir augum, jafnvel fremur en verðbólgusjónarmið, að minnsta kosti til skemmri tíma, og öll bréf hækkuðu." Davíð segir að lítil hækkun á stýrivöxtum í hverju skrefi sem almennt sé tíðkuð sýni að ekki sé fyrir fram hægt að gefa sér með nákvæmni hvaða vaxtastig þurfi til að vaxtavopnið bíti. Til að mynda hafi bandarísku stýrivextirnir hækkað í mjög mörgum smáum skrefum þegar bandaríski seðlabankinn tókst á við horfur á vaxandi verðbólgu. Á öllum stigum streymi inn tölur og upplýsingar og þess vegna sé vöxtum sjaldan breytt um meira en 25 til 50 punkta í einu. „Vegna þess að þeir eru að fikra sig áfram. Hvað þarf þetta að fara hátt til þess að ná þeim árangri sem við þurfum? Greenspan og bandaríski seðlabankinn hækkuðu ekki allt í einu stökki heldur í smáum skrefum, nánast reglubundið, í langan tíma, þar til þetta fór að bíta en það tók langan tíma. Áhrifin geta tekið langan tíma að koma fram í lengri tíma vöxtum. Þess vegna er það ekki rétt sem til að mynda minn ágæti vinur Vilhjálmur Egilsson hefur sagt um að erlendis hafi ákvarðanir seðlabanka strax áhrif á langtímavexti."

Davíð segir að það sé ekki hollt í frjálsu og opnu hagkerfi að stofnun geti haft alræðisvald í ákveðnum málum og vísar til gengisfellinga fortíðarinnar. „Ég er ekkert viss um það að það sé hollt fyrir efnahagslífið að Seðlabanki hafi of sterkt vopn hvað þetta varðar. Vopnið er deigt en það bítur að lokum."

BITNAR Á ÖLLUM SEM TAKA LÁN

Vilhjálmur Egilsson, framkvæmdastjóri Samtaka atvinnulífsins, hefur verið hvað fremstur í flokki í gagnrýni á peningamálastefnu Seðlabankans, meðal annars þannig að hún snerti ekki nema lítinn hluta markaðarins vegna þess að mikið af fjárskuldbindingum hér sé verðtryggt eða í erlendri mynt. Davíð Oddsson segir engan vafa í huga Seðlabankans að stýrivextirnir virki og margir taki undir með honum. „Til dæmis hinar sjálfstæðu stofnanir sem koma hingað og rannsaka hlutina. Hvort sem það er Alþjóðagjaldeyrissjóðurinn, OECD eða matsfyrirtækin. Þessar efasemdir um að tæki Seðlabankans virki ekki á endanum eru ekki fyrir hendi þar. Það er aðallega hér innanlands sem menn efast. Við teljum að til lengri tíma litið náum við árangri." Auðvitað sé sumt öðruvísi hér en annars staðar, segir Davíð. „Hér er til að mynda mikið af verðtryggðum skuldbindingum, ekki bara verðtryggðum, heldur eru flestar skuldbindingarnar óbreytanlegar, það er að segja bera fasta vexti. Til dæmis í Bretlandi koma vaxtabreytingar Englandsbanka fram í vöxtum á þegar veittum húsnæðislánunum í síðasta lagi eftir mánuð, þannig að menn finna þetta strax á sínu skinni. Það gerist miklu seinna hér." Davíð segir að reyndar hafi margar breytingar orðið strax við vaxtahækkunina á dögunum „kannski af því að hún kom markaðnum á óvart". Gengið hafi styrkst sama dag og ávöxtun á markaði hafi breyst mjög hratt bæði á skemmri tíma og lengri tíma skuldbindingum. „Þannig að þetta streymir inn í veruleikann." Markaðurinn eigi önnur úrræði en þau sem ákvarðanir Seðlabankans hafi áhrif á en það eigi menn líka annars staðar. „Menn geta farið til Sviss ef vextir hækka á evrusvæðinu. Í stórum dráttum gera menn það ekki. Menn eru á sínum markaði þannig að ákvarðanir þessa banka eins og annarra hafa áhrif."

Davíð segir að gagnrýni á peningamálastefnuna eigi sér skýringar: „Við höldum reyndar að sú gagnrýni sem við verðum fyrir núna, sem er mjög holl og góð, eigi að hluta til rót í því að þetta er byrjað að virka. Ef þetta virkaði ekki neitt, þá myndu menn láta sér í léttu rúmi liggja hvað við erum að gera." Menn segi að háir vextir bitni á þeim sem síst skyldi. „Þetta bitnar fyrr eða síðar á öllum þeim sem taka lán. Við sjáum að vextir bankanna á verðtryggðum útlánum hafa auðvitað hækkað jafnt og þétt og meira að segja Íbúðalánasjóður kemst ekki hjá því að gera slíkar breytingar."

OF HÁIR VEXTIR Í OF LANGAN TÍMAVerðbólgan hefur verið yfir markmiði Seðlabankans frá því í maí árið 2004 og stýrivextir bankans hafa verið í tveggja stafa tölu í meira en ár. „Já, þetta er of langur tími," segir Davíð, „og ég held að það sé réttmæt gagnrýni líka. Mjög háir vextir til mjög langs tíma eru ekki mjög hollir fyrir efnahagslífið, þannig að það er auðvitað betra að svona virki fyrr og hraðar." Þá megi ef til vill spyrja, segir Davíð, hvort bankinn hafi farið of seint og of hægt af stað með því að fara eftir tölum um hagvöxt sem þá lágu fyrir. „Þá er ég ekki að gagnrýna bankann áður en ég kom hér, heldur eingöngu að vera vitur eftir á. Krafturinn í efnahagslífinu var kominn fyrr og var meiri en opinberar tölur gáfu til kynna. Hefðu vextirnir hækkað fyrr og í stærri skrefum þá værum við sjálfsagt komin niður úr því vaxtaumhverfi sem við erum í nú, svo maður sé vitur eftir á." Hið sama megi segja um aðra þætti í efnahagsstjórninni. Meira aðhalds hefði verið þörf. ALLIR RÉTTIR Á MATSEÐLINUM ÉTNIR Í EINU

Davíð segir að ef aðrir þættir spiluðu með peningastefnunni þyrfti ekki að leggja eins mikinn þunga á hana og raunin er með háum vöxtum. Seðlabankinn telji það hins vegar ekki í sínum verkahring að dæma aðra eða segja þeim fyrir verkum. „Menn vilja gjarnan að Seðlabankinn geri það en það fer ekki vel á því. Hann getur haft skoðun á því hvað gera mætti betur. En ef það gerist ekki í umhverfinu þá er verið að leggja meira á peningamálastjórnina. Ef aðrir leggja ekki í púkkið þá verður þungi verkefnisins meiri. Þetta segjum við og ég held að það sé ekki hægt að deila um þetta."

Í Peningamálum Seðlabankans eru nefndir þrír þættir sem hafi stuðlað að því að árangur af peningastefnunni hafi ekki verið viðunandi. Í fyrsta lagi eru nefndar stórframkvæmdir, umbylting fjármálakerfisins og verulegar skattalækkanir, en einnig lágir alþjóðlegir vextir og hnökrar á miðlun peningastefnunnar. Davíð segir um hið fyrst nefnda að einnig megi nefna sérstaklega breytingar á húsnæðiskerfinu auk lækkunar á bindiskyldu bankanna. „Ég held að öll þessi atriði í sjálfu sér, því maður verður að horfa á heildarmyndina, séu mjög jákvæð fyrir Ísland." Hins vegar megi gagnrýna að þetta hafi allt komið í einu. Enginn vafi sé á því að það hafi gert miklar kröfur til hagstjórnarinnar. „Þetta er bara eins og mjög fínn matur, en það er ekki þar með sagt að menn eigi að borða allan matseðilinn í einu þótt hann sé glæsilegur. Maður gæti valið einn rétt, en ef maður velur fimm og étur þá alla í einu, þá getur manni orðið bumbult. Þetta er kannski það sem nákvæmlega hefur gerst. Þetta gerðist meira eða minna allt í einu."

Davíð segir að margir hafi tekið þátt í þessum ákvörðunum, ekki aðeins ríkisstjórnin. „En ég bar vitaskuld mikla ábyrgð á henni, þótt ég væri ekki einráður þar. En þeir voru fleiri sem tóku ákvarðanir. Til dæmis fóru bankarnir á fleygiferð inn í húsnæðismálin með gríðarlegu framboði á lánsfé. Þeir ákváðu líka að nota sér stöðuna á alþjóðlegum lánsfjármörkuðum. Þeir voru djarfir, en líka heppnir." Davíð segir að lækkun bindiskyldunnar á sínum tíma hafi verið eðlileg og löngu ákveðinn áfangi því bankarnir hafi verið komnir í erlent samkeppnisumhverfi og hærri bindiskylda hér hefði skert samkeppnisstöðu þeirra.

„KALKÚLERAÐ RISK“

Einnig hefur verið gagnrýnt að vaxtastigið sé útflutningsgreinunum erfitt vegna gengis krónunnar. Davíð segir að þegar stóriðjuframkvæmdir voru ákveðnar á sínum tíma hafi verið líkindi til þess að við mikla innspýtingu og fjárfestingu færi gengið upp með tilheyrandi afleiðingum fyrir útflutningsgreinar meðan á þeim stæði. „En það hjálpaði flestum þessara aðila að afurðaverð hækkaði upp úr öllu valdi. Bæði álverð og verð á sjávarafurðum fór upp, þannig að það hjálpaði töluvert." Um ruðningsáhrif af stórframkvæmdunum fyrir austan segir Davíð að menn hafi vitað að þetta myndi gerast. „Þetta var kalkúlerað risk eins og menn segja. Við litum á efnahagsstærðirnar og mátum það svo að efnahagslífið myndi þola þetta. Auðvitað myndi reyna á, en þetta væri eftirsóknarvert vegna þess að eftir stæðu tekjuskapandi þættir, ekki aðeins í bráð heldur í lengd."

Þetta hafi hins vegar allt saman gerst í einu. „Og þá virðist það nú vera næstum því kraftaverk að verðbólgan skyldi ekki hafa risið hærra en átta prósent og sé núna að dingla á milli 3,5 til 5,5 prósent eftir því hvernig menn horfa á hana. Að menn segi að við þessar aðstæður hafi Seðlabankatilþrifin ekki virkað, það finnst mér alveg fáránlegt. Því það er ekki vafi í mínum huga að ef Seðlabankinn hefði ekki staðið svona fast á sínu, þó með ákveðnum erfiðleikum, hefði þessi mikla sprengja inn í efnahagslífið keyrt allt upp í hærri verðbólgu." Atvinnustigið hafi verið gríðarlega hátt og menn hafi lengi trúað því að svona atvinnustig hefði frekari verðbólgu í för með sér. Í rauninni væri atvinnuleysi hér mínustala sem hafi verið mætt með innflutningi á starfsfólki. „Þrátt fyrir alla þessa þætti, er verðbólgan lág. Það er góður árangur í sögulegu samhengi, en þó ekki miðað við þau verkefni sem okkur eru falin." Slakari peningastefna nú myndi aðeins leiða til verðbólgu með tilheyrandi afleiðingum fyrir efnahag fyrirtækja og heimila. Það er sérstaklega brýnt hagsmunamál allra sem skulda verðtryggð lán að slaka ekki á aðhaldinu og að ná varanlegum tökum á verðbólgu.